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vendredi 9 mars 2018

Analyse d'Agfa-Gevaert

Agfa-Gevaert (AGFB) est une société belge, un des leaders mondiaux de la conception, de la fabrication et de la commercialisation de systèmes et de produits d'imagerie.

Historique

  • Agfa a été fondée en 1867 par par Paul Mendelssohn Bartholdy et Carl Alexander von Martius sous le nom de Aktiengesellschaft für Anilinfabrikation (AGFA) (Société par actions pour la fabrication de l'aniline).
  • L. Gevaert et cie a été fondée en 1894 à Anvers par Lieven Gevaert, elle produit du papier pour la photographie.
  • À partir de 1925 Agfa fait partie IG Farben qui sera à nouveau séparé après la 2e guerre mondiale.
  • En 1953 Agfa est détenu par Bayer
  • AGFB est issue de la fusion en 1964 entre Agfa (Allemagne) et Gevaert (Belgique), le nouveau groupe prend le nom d' Agfa-Gevaert. 


De l'argentique au numérique.

Agfa était considéré comme le Kodak européen, mais il a survécu lui, à la transition entre l’argentique et le numérique. 

En 2004 Agfa regroupe ses activité photographique et produit optique dans AgfaPhoto GmbH qui fera faillite un an plus tard.

Au cours de cette période, Agfa a connu des pertes sévères, un endettement élevé, des augmentations de capital, des restructurations et a survécu à tous ces aléas.

Agfa est un des leaders mondiaux de la conception, la fabrication et la commercialisation de produits et système d’imagerie. 

Agfa compte 3 divisions, le CA est entre parenthèses.

  • Agfa Graphics (50%) propose des solutions de prépresse intégrées pour l’imprimerie, leader mondial de systèmes computer-To-film (de l'ordinateur au film), computer-To plate (de l'ordinateur à la plaque). Agfa Graphics se développe rapidement dans le Jet d’encre industriel son expérience en matière d’imagerie et d’émulsion lui permet de développé un ensemble d’encre de qualité. Agfa a mis au point des encres à faible migration, permettant d’imprimer directement sur des emballages alimentaires. Ces encres à faible migration sont basées sur des formulations chimiques spécifiques, conformes aux directives européennes sur l’impression d’emballage alimentaire. Il s’agit d’une première mondiale qui permettra une nouvelle croissance dans l’industrie alimentaire et pharmaceutique. 
  • Agfa HealthCare (43%) propose aux hôpitaux des systèmes de capture, de traitement et de gestion d’imagerie médicale. Agfa domine également les systèmes informatiques qui couvrent tout le secteur de la santé. 
  • Produits spécialisés (7%) une large gamme de produits film et de solutions technologiques destinées aux professionnelles autres que ceux de l’industrie graphique et médicale telles que pellicules cinématographiques, microfilms et films nécessaires aux essais non destructifs. 
Le chiffre d’affaires est bien réparti géographiquement, 40% en Europe, 35% en Amérique et 25% pour le reste du monde. 

Résultats 2017

  • Le 4e trimestre se termine par une perte de 0,04€ par action en raison de réduction de valeur de 0,15€ par action sur les réductions d'impôts (-25 millions) (réformes fiscales américaine et belge)
  • Sur l'ensemble de l'année le BNA baisse de 48%, 022€ par action. Les moteurs de croissance des prochaines années inkjet et IT médical ont de bons résultats, mais globalement les ventes continuent à s'éroder -3,7%. Les radios médicales classiques (hard-copy) et le prépresse restent sous pression, déclin structurel du marché et concurrence.
  • La hausse des matières premières argent et aluminium (soumis à la taxe Trump) et la baisse du dollar ont aussi un effet négatif
  • Le bénéfice opérationnel recule de 18,8%. La restructuration de la radio médicale en Chine est désormais terminée et celle du prépresse va débuter, rationalisation de la gamme de produits.

Avenir.


2018 devrait être à nouveau une année de transition avec une marge d'EBITDA semblable à celle de 2017 (9,1%).

Les ventes devraient revenir à la croissance durant les prochaines années, les dépenses sont maîtrisées.

À l'avenir, la charge des pensions se fera moins pesante, mortalité et hausse des taux d'intérêt.

La scission de l'IT médical devrait devenir une réalité et pourrait déboucher sur une introduction en bourse ou une prise de participation d'un partenaire, les moyens financiers ainsi dégager ira au reste d'Agfa ainsi qu’à ses actionnaires et permettra de renforcer ses activités avec une trésorerie améliorée.

Agfa deviendra ainsi un groupe plus agile et atteindra une rentabilité de 10%.

Ratios

Le PER prévisionnel de 7,31, le PEG et l'EV/EBITDA sont bas pour un ROE de 15,1%. L'entreprise n'a aucune dette, le ratio courant est de 1,82 et le F-score de Piotroski est de 7.

Le retournement d' Agfa n'est pas encore reconnu par le marché, ce qui fait d'Agfa une vraie entreprise 'value'.


Période
TTM
2016
2015
2014
2013
2012
TCA
Chiffre d’affaires  2467 2537 2646 2620 2865 3091 -17.9%
Bénéfice par action 0.27 0.42 0.37 0.30 0.25 -0.11 481.8%
Flux de trésorerie libre 26 94 98 100 52 -35 368.6%
EBITDA 254 268 236 185 207 157 70.7%
Dette nette 14 -22 56 124 214 288 -107.6%
Cours en bourse 4.04 3.67 5.32 2.09 1.76 1.32 178.3%
Capitalisation boursière 677 617 893 351 296 222 178.3%
Valeur d'entreprise 691 595 949 475 510 510 16.7%
RATIOS
MOY
Ratio cours / bénéfice 14.95 8.75 14.36 6.97 7.04 9.28
Ratio cours / val cptable 2.60 2.45 3.33 2.40 0.80 1.31 2.06
Ratio cours / Ventes 0.27 0.24 0.34 0.13 0.10 0.07 0.18
Ratio cours / FCF 26.04 6.56 9.11 3.51 5.69 -6.34 3.71
VE/EBITDA 2.72 2.22 4.02 2.57 2.46 3.25 2.90
Marge nette 2% 3% 3% 2% 2% 0% 2%
Rendement des fonds propres (ROE) 20.77% 31.75% 26.49% 40.41% 13.32% -5.33% 21.3%
Retour sur capitaux investis (ROIC) 45.90% 63.82% 44.33% 32.92% 11.62% -12.71% 28.0%
Ratio dette nette / capitaux propres 5.4% -8.7% 20.9% 84.9% 58.2% 170.4% 65.1%
Dette nette / EBITDA 0.06 -0.08 0.24 0.67 1.03 1.83 0.74
Ratio de liquidité générale 1.75 1.80 1.76 1.54 1.87 1.93 1.78
ratio de liquidité réduite 1.02 1.12 1.10 1.00 1.20 1.20 1.12
Grille d’analyse du potentiel de rendement  sur  : 3.81  ans
Cours au  09/03/2018 3.62
Taux de croissance moyen du b/a  187.2%
Ratio cours bénéfice moyen  9.28
Mon taux de croissance du b/a anticipé (an+3 à an+5) :  10%

Potentiel à 5 ans
b/a au 31/12/16 b/a 31/12/17 b/a 31/12/18 b/a 31/12/19 b/a 31/12/20 b/a 31/12/21 Ratio c/b prévisionnel Cours cible / rendement annualisé potentiel 
0.42 0.22 0.50 0.55 0.61 0.67 10.00 7.00
TC -47.6% 127.3% 10.0% 10.0% 10.0% 18.8%

4 commentaires:

  1. Bonjour Patrick,

    Merci pour cette mise à jour.

    Je suis cependant étonné par votre PER prévisionnel de 7.31. Comment arrivez-vous à ce chiffre?

    En reprenant le cours de clôture de vendredi(3.66), pour atteindre ce PER, il faudrait un BNA de 0.5 en 2018 alors qu'il était de 0.22 en 2017.
    Quelles sont donc vos hypothèses qui soutiennent une telle croissance du BNA?

    Merci d'avance pour votre réponse!

    Thomas

    RépondreSupprimer
  2. Bonjour Thomas,

    En 2017 une réduction de valeur de 0,15€ par action pour crédit d'impôt suite aux réformes fiscales Belge et Américaine, il s'agit ici bien entendu d'une mesure "oneshot". Il n'y aura plus non plus de frais de restructuration en Chine celle-ci étant terminée.

    Ces activités classiques, radio/photo argentique et prépresse, activité moins rentable sont en diminution, alors que ses nouvelles activités informatiques/imagerie médicale et InkJet à rentabilité plus élevée sont en augmentation, ce qui impacte favorablement la marge.

    Le poids des matières premières argent et aluminium sont également en diminution puisque liés à ses activités traditionnelles.

    Taux de change EUR/USD plus favorable qu'en 2017.

    La charge des pensions sera également en diminution, mortalité et hausse des taux d'intérêt. Le cout des pensions devrait être en 2018 de 44 Mio contre 47 Mio en 2017, il se réduit de près de 10% par an.

    La rentabilité devrait continuer à augmenter pas encore par l'augmentation des ventes, mais par la réduction des coûts et donc une amélioration des marges.

    En 2016 le BNA était de 0,42€ si j'y ajoute les 0,15€ par action de crédit d'impôt, le total est de 0,57€, un BNA prévisionnel de 0,5€ me parait donc cohérent et correspond au BNA normalisé.

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  3. Bonjour Patrick,

    la chute actuelle dans des volumes très élevés & anormaux, reflète la défiance du marché dans une optique moyen terme (1 an) .

    Le comportement boursier présent d'Agfa est selon moi anormal et traduit soit une spéculation qui anticipe la baisse de valeur des activités que la direction veut séparer dans un futur proche (= le hors médical).

    Franchement, je ne vois pas l'intérêt pour l'actionnaire d'une telle opération.

    Il s'agit pour moi de "pur marketing financier"

    Quel est votre horizon d'investissement sur cette valeur ?

    Au plaisir de vous lire

    Stonga

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    Réponses
    1. Bonjour Stonga,

      Agfa est une entreprise en retournement, mais le marché ne l'a pas encore réellement constaté. Dans l'esprit de beaucoup d'investisseurs y compris chez des professionnels Agfa est toujours associé à entreprise en difficulté, ce qui explique la surrection du marché à la publication de résultat mitigé, bien qu'en bénéfice.

      La séparation de l'IT médicale revalorisera la société. En cas de vente totale ou partielle, la trésorerie dégagée sera investie dans les autres divisions et accéléra la transformation d'Agfa.

      Mon horizon de placement est de plusieurs années.

      Supprimer

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