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dimanche 13 juillet 2014

Quel est le meilleur des ratios?

Quelle est la mesure, le ratio le mieux corrélé à la performance des actions ?

La complexité du domaine de l'investissement implique qu’il est difficile de déterminer une seule «bonne» réponse à cette question.

Benjamin Graham dans son livre «L'investisseur intelligent» est le premier à fournir des réponses convaincantes. Mais 80 ans après la sortie de son livre des milliers de théories et de modèles de plus en plus complexes ont essayé de répondre à cette même question. Des “Nifty Fifty" aux  "Dogs of the Dow” ou encore “Le petit livre pour battre le marché” ont donné une réponse simple qui pendant une période temporaire a battu le marché.

Plusieurs méthodes apparurent algorithmes plus ou moins complexes, corrélation, momentum, back testing multivariable. Ces méthodes sont souvent coûteuses et ne donnent pas les résultats escomptés.

Vera Yuan dans son article ‘Earnings, Free Cash Flow, Book Value? Which Parameters Are Stock Prices Most Correlated To?’, examine le prix des actions en corrélation avec 8 indicateurs fondamentaux durant un cycle économique complet 2000-2012, afin de déterminer les métriques produisant les rendements les plus élevés. Elle a également comparé les valeurs financières par rapport aux non-financières afin de séparer ces catégories d'actions.
Les conclusions de Yuan pour les valeurs financières sont résumées dans le tableau ci-dessous:
L'image est on ne peut plus plus claire, pour les valeurs financières, la valeur comptable et la valeur comptable tangible sont les gagnants quelques soit les conditions de marché.

Les valeurs non financières ont produit des résultats similaires, bien que plus dispersés que le groupe précédent. Ces résultats sont résumés ci-dessous:
La valeur comptable reste dans le top trois pour chacune des périodes étudiées avec le bénéfice d'exploitation et l’EBITDA. Si nous avions à choisir la métrique ayant la meilleure corrélation, la valeur comptable est le meilleur candidat. Même dans les deux périodes où il n'a pas eu la corrélation la plus élevée, la différence est minime.

Yuan sépare les actions en 3 groupes les actions avec un P/B élevé, bas et moyen.

Les actions à P/B élevé ont augmentées à un rythme plus rapide, mais cette croissance n'a pas réussi à compenser la décote initiale offerte des actions ayant un multiple inférieur. Les titres sous-évalués surperforment largement leurs pairs surévalués.

Malgré la complexité de l'analyse, sa conclusion est simple – Le P/B est le ratio ayant la plus forte corrélation avec la performance des actions.

Toutefois, une étude ne suffit pas comme base à une philosophie d’investissement. Tobias Carlisle de Greenbackd a également démontré la supériorité du P/B, la valeur comptable est bien plus stable dans le temps que le bénéfice ou les flux de trésorerie. Dans une étude portant sur 87 années ‘Investing Using Price-to-Book Value Ratio or Book Equity-to-Market Equity Multiple (Backtests 1926 to 2013)’.

Il regroupe les valeurs par décile suivant la hauteur du P/B. Le groupe ‘valeur’, multiple bas, a surperformé le groupe ‘glamour’, multiple élevé. Le niveau de surperformance est étonnant.

Les actions ‘valeur’ ont réalisé un taux de croissance annuel composé de 20,2% sur l'ensemble de la période de 87 ans contre 6,3% pour les ‘glamours’.


Les critères de sélection sont: capitalisation minimum de 20 millions, pas de penny stock, suffisamment liquide et PB dans les 15% les plus bas du marché.
Ticker Mkt Cap P/B Name
V33 35 0.27 Vtion Wireless Technology AG
HF 31.9 0.55 HF SA
VLA 229.5 0.38 Vianini Lavori SpA
IRC 52.3 0.4 IRCE SpA
PVL 70.6 0.55 Plastiques du Val de Loire SA
CALT 292.9 0.32 Caltagirone SpA
WUW 1,697 0.54 Wuestenrot & Wuerttembergische…
PARP 114.9 0.38 Groupe Partouche SA
UNI 2,970 0.55 Unipol Gruppo Finanziario SpA
CRI 69.9 0.43 Chargeurs SA
ACS 85.6 0.54 Acsm Agam SpA
ROU 158.2 0.56 Roularta Media NV
ACP 45.4 0.44 Societa Azionaria per la Condo…
UP7 27.1 0.25 United Power Technology AG
CNF 905.2 0.3 Caisse Regionale de Credit Agr…
GO8 30.3 0.41 Goldrooster AG
ML2 31.7 0.17 Ming Le Sports AG
FDPA 384.2 0.54 Fonciere de Paris SIIC SA
SPI 97.2 0.55 Spir Communication SA
VIN 42.1 0.41 Vianini Industria SpA
UBI 5,454 0.52 Unione di Banche Italiane ScpA
1PL 29.8 0.2 Powerland AG
CAF 2,084 0.48 Caisse Regionale de Credit Agr…
PAN 61 0.43 Panariagroup Industrie Ceramic…
BDB 373.4 0.45 Banco di Desio e della Brianza…
IEP 34.7 0.26 Iep Invest
OLG 34.5 0.3 Olympique Lyonnaise SA
BP 4,037 0.5 Banco Popolare Sc
VIT 20.8 0.53 Vision IT SA
SZG 1,559 0.5 Salzgitter AG
NYR 373.9 0.43 Nyrstar
ES 429.3 0.38 Esso Francaise SA
IML 130.7 0.41 Affine RE SA
MIC 25.8 0.44 Mid Industry Capital SpA
MT 23,939 0.5 ArcelorMittal SA
CBK 12,250 0.47 COMMERZBANK AG
ZIF 28.8 0.37 Zublin Immobiliere France SA
MIT 120.5 0.37 Mittel SpA
SEQ 104.3 0.33 Sequana SA
CED 140.3 0.23 Caltagirone Editore SpA
LANS 701.4 0.56 Van Lanschot NV
ALVEL 62.1 0.53 Velcan Energy SA

4 commentaires:

  1. Bonjour!

    excellent article!

    Il est vrai que le titres valeurs ont beaucoup mieux performé que les titres croissances durant les 100 dernières années, et je pense qu'ils vont continuer de la sorte dans l'avenir.

    Cependant, je pense que la valeur comptable est insuffisante pour juger le potentiel de croissance futur d'un titre. Elle nous indique que le titre n'est pas cher, pour le reste, il faut chercher à comprendre pourquoi un titre se vend en-deçà ou tout près de sa valeur comptable.

    Si l'entreprise connaît des difficultés financières et que vous ne prévoyez pas d'amélioration à moyen terme, le fait de vous baser sur la valeur comptable pour acquérir un titre, fera que vous serez pris avec un titre, certes, pas cher mais qui ne vaut pas cher non plus.

    Personnellement, j'évalue d'abord l'aspect fondamentale de l'entreprise, puis ensuite, son potentiel de rendement à partir de mes prévisions de croissance sur 5 ans pour la société. Si ces deux évaluations sont concluantes, je regarde si je peux l'acquérir à bon prix par rapport à sa valeur intrinsèque, et c'est seulement à ce moment que je jetterai un coup d'œil à la valeur comptable du titre.

    Martin
    www.investir-a-la-bourse.com

    RépondreSupprimer
  2. Bonjour Martin,

    Pour l'investisseur purement mécanique, le screening est un moyen de se constituer un portefeuille en y consacrant le moins de temps possible avec un rendement supérieur à celui de l'indice de référence. Si certaines actions individuelles ont une piètre performance, peu lui chaut, il ne regarde que la performance totale du portefeuille.

    Pour vous ou moi la présélection mécanique n'est qu'un premier filtre ensuite il faut faire ses devoirs et examiné dans cette présélection les aspects fondamentaux, afin d'éliminer les entreprises en déclin et se concentré sur les entreprises rentables et en croissances et de préférence peu endettées et générant de beaux cash-flows.

    Patrick.

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  3. Merci Patrick,

    je suis surpris des résultats. A notre époque moderne j'aurais pensé que les FCF ou l'EBITDA auraient tenus la haut du pavé.

    La book Value des premiers investisseurs valeur reste donc la base, c'est étonnant comme le temps passe et que rien ne change.

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  4. Bonjour Etienne,

    L'avantage est que la book value est beaucoup plus stable dans le temps, les cash-flow ou les bénéfices varient beaucoup plus d'une année à l'autre.

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